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美国工资正确打开方式PDF
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    ble_MainInfo] [Table_Author]
    证券研究报告
    分析师
    王涵 S0190512020001
    贾潇君 S0190512070005
    王轶君 S0190513070008
    王连庆 S0190512090001
    卢燕津 S0190512030001
    段超 S0190516070004
    喻坤 S0190517090003
    研究助理
    肖金川 卓泓
    联系方式
    wanghan@xyzq
    中长期观点
    全球经济
    美欧经济仍在复苏,结构上
    呈现欧强美弱,使得美元有
    下行压力。而特朗普的国内
    政策受阻,进一步使得其将
    矛盾向外转移的压力上升,
    我们去年年报指出的“祸水
    东引”的风险在上升国内经济
    得益于供给侧改革成效,经
    济带着惯性进入三季度,短
    期内动能有望延续。上半年
    需求端发力提前,往后看地
    产、基建和外需等方面的贡
    献逐渐放缓,四季度后经济
    仍有下行压力。在国企去杠
    杆的政策大背景下,大中型
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    坑?
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    美国工资的正确打开方式
    2017年10月12日
    [Table_Summary]
    o 本轮全球复苏“火车头”——中国可能在4季度将面临减速;
    o 如果暂不考虑税改,美国居民消费能否接力全球需求?
    o 而在储蓄率大幅下滑的背景下,核心矛盾在居民收入o 美国劳动力市场指标均已回到危机前高点,但工资增速却远
    没有;
    o 事实上,工资增速复苏程度不如就业,并不是本轮复苏独有
    的特征;
    o 那么,工资是被谁动了奶酪?很可能是技术进步o 金融危机以来劳动力市场也有一些结构性的问题:招工很难
    但工资涨得慢;
    o 这背后的结构变化:新增劳动力向生产率和工资水平较低的
    行业聚集o 在经济周期中,整体居民收入(≈总周度工资指数)滞后于
    美国企业收入;
    o 而在总周度工资指数的三个分项中,顺序是:工作小时→雇
    佣→小时工资;
    o 因而,前期企业收入改善将逐步传导至居民收入(其中小时
    工资会大幅滞后)









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    “Vivian研报”
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    请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 -
    宏观经济
    缘何关注美国工资:复苏的“火车头”是否会切换
    们在《本轮全球复苏的真相》中所分析,本轮全球经济复苏始于2016年
    年初,而复苏的“火车头”实际上是中国。从时间点上来看,2016年1
    季度中国经济开始企稳之后,全球经济也逐步开始回升。从重要性来看,
    2017年,中国进口对全球进口增速的贡献达到20%。然而,本轮中国需
    求提速的三大驱动力——补库存、房地产、外需在中短期内均正在筑顶因此,中国的基本面需求大概率将在今年四季度出现下行拐点(具体逻
    辑请参见《核心矛盾是波动率》)。而作为“火车头”的中国减速后,中国
    向全球提供的需求将逐步趋弱共和党参众两院筹款和金融委员会公布了最新税改框架,一度推高美股
    走势。虽然20%的减税力度弱于此前的提案,但仍然能对企业盈利起到
    一定提振作用。因此,税改的推进是影响企业利润走势从而影响企业投
    资重要的新增外生变量球复苏的真相》中指出,本轮美国复苏的主力是企业投资,居民消费则较
    为稳定,而今年美国居民消费增速甚至出现下滑。这就自然导向一个问
    题,即美国居民消费能否加速,而接力中国,成为下一个全球需求的增长
    点?而如果要考察这个问题,我们首先可以先回顾金融危机之后美国居
    民消费的复苏情况。居民消费可以拆分为居民收入和消费意愿两部分其中,美国居民收入从2016年迄今一直持续疲软。2016年美国整体居民
    消费尚且能够企稳,主要依靠美国消费意愿的大幅提升(储蓄率下行);
    而到2017年,居民收入增速仍疲软,而美国消费意愿的提升幅度下降,
    使得美国居民消费增速出现下降。因而,美国居民收入,进而工资能否提
    速,就成为一个值得关注的问题图表 1:2017年上半年居民消费整体偏弱 图表2:2016年美国居民消费主要受消费意愿支撑
    数据来源:CEIC,兴业证券研究所 注:2012~2013年,美国居民收入数据受雇员社保工资税的影响较大,
    请参见2013年2月4日海外宏观周报《联储年内难改其政策方向》数据来源:CEIC,兴业证券研究所
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    美国GDP分项环比折年增速,%
    2016年全年2017年上半年
    提速减速
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    美国居民消费支出增速拆分,%
    可支配收入增速消费意愿变化
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    宏观经济
    50年维度:工资增速持续下平台,被谁动了奶酪?
    金融危机后至今,美国的各项劳动力市场指标,包括失业率、招工率等反
    应劳动力市场供需状况的指标,均已回到甚至超过金融危机前的高点,
    但工资增速却远没有。对比失业率和工资增速,两者存在7个月左右的
    领先滞后关系,但考虑这个滞后关系后,以金融危机后的低点定基的话,
    会发现工资增速的反弹斜率明显小于失业率。这实际上体现在工资增速
    菲利普斯曲线变缓上也有所体现。这自然产生一个疑问,即是否美国工
    资增速蕴含着巨大的反弹潜力,也能回到危机前的高点?
    工资增速与失业率的相对关系看,2001年互联网泡沫及2007年全球金
    融危机之后,美国工资增速均和失业率之间均有明显的裂口。过去二十
    年,美国工资增速都明显弱于劳动力的供需状况图表3:拉近来看,美国工资增速危机后两度下台

    处于历史低位
    图表4:危机后工资增速的反弹斜率明显小于失业率
    与劳动力市场趋
    近速度出现裂口
    数据来源: Atlanta Fed,兴业证券研究所 数据来源:Bloomberg,Atlanta Fed,兴业证券研究所
    图表5:美国工资增长菲利普斯曲线金融危机后继续变平
    数据来源:CEIC,Atlanta Fed,兴业证券研究所
    1.0
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    美国亚特兰大联储工资增长指数
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    亚特兰大联储工资增长指数
    美国失业率,领先7个月,右轴逆序,%
    危机后工资增速与劳动力
    市场趋紧速度均出现裂口
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    5.0
    6.0
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    %
    失业率,%
    美国工资增长菲利普斯曲线,2006-2017
    1997-20092010-20162017
    1997-2009
    菲利普斯曲线
    2010-2017
    菲利普斯曲线
    请阅读最后一页信息披露和重要声明- 4 -
    宏观经济
    的供需状况,甚至工资增速的下平台幅度要大于经济增速,这都说明这
    背后是结构性的因素,而非周期性的因素。我们可以从收入分配的角度
    去理解,从二战以后的长时间区间来看,劳动者报酬在收入分配中经历
    了一个先上后下的过程,即90年代初期之前,劳动力报酬占比持续上升,
    而90年代初期之后,劳动力报酬占比转为持续下降这背后与两项生产要素的结构性变化密切相关。1)可能与人力要素中工
    作适龄层(24-54岁)人口比重先上升再下滑有关;2)更重要的可能是
    90年代开始的技术进步对人力要素的替代,使得劳动力相对技术资本的
    价值下降,导致劳动者报酬在整体收入分配中的占比持续下降。而技术
    进步的逻辑在当前仍在延续,甚至人工智能替代部分高薪行业劳动者并
    非遥不可及,这都意味着这一轮工资增速可能也难以回到此前的平台图表6:劳动者报酬占比在1993年前后下平台
    于1992年前后下平台

    于历史低位
    图表7:劳动适龄层(25-54岁)人口占比有所下滑
    数据来源:CEIC,兴业证券研究所 数据来源:CEIC,兴业证券研究所
    10年维度:危机后工资复苏缓慢的行业结构原因
    工资涨得慢。全球金融危机结束后至2014年,劳动力市场处于供过于求
    的状态,企业招工变得容易,工资增速也随之下滑;2015年开始,劳动
    力逐渐进入供不应求的状态,企业招工难度不断升高,工资增速也有所
    回升,但这一进程在今年以来有了微妙的变化:劳动力市场继续趋紧,工
    资增速却相对停滞,致使招工率已经略超危机前水平,工资增速却远没
    0.64
    0.66
    0.68
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    0.72
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    美国劳动者报酬占企业净增加值比重
    0.0
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    美国人口结构按年龄
    16-2425-5455+
    。。。以上简介无排版格式,详细内容请下载查看



     
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